Bij het voorspellen van toekomstige inflatie spelen drie zaken een rol. Allereerst het verschil tussen vraag en aanbod. Op macro-economisch niveau wordt dan vaak een inschatting gemaakt van de output gap of de krapte op de arbeidsmarkt. Daarnaast speelt het huidige inflatieniveau ook een rol. Inflatie is namelijk redelijk inert, goed verankerd en reageert traag op veranderingen.
Het duurt even voordat een ander inflatieniveau tussen de oren van consumenten en producenten gaat zitten. Dat is ook exact het risico van een langer hoog blijvende inflatie. Naast deze relatief eenvoudig te bepalen onderdelen spelen inflatieverwachtingen wellicht de grootste rol bij het inschatten van toekomstige inflatie. Op het moment dat de inflatieverwachtingen constant blijven, hebben centrale bankiers al snel de neiging om hogere inflatie als tijdelijk te bestempelen. Hogere inflatieverwachtingen zorgen er namelijk voor dat bedrijven hun prijzen verhogen en dat werknemers hogere looneisen stellen. Post-corona in een krappe arbeidsmarkt gaat dat relatief soepel.
Inflatieverwachtingen spelen ook een rol bij de geloofwaardigheid van de centrale bank ten aanzien van de beleidsdoelstellingen. Zowel in Europa als in de Verenigde Staten ligt de doelstelling voor inflatie tegenwoordig op 2 procent. De ECB zat lange tijd op het pad van onder, maar dichtbij de 2 procent. Dat is inmiddels verhoogd naar 2 procent.
Fed was te laat
De Fed is – achteraf gezien op een ongelukkig moment – overgegaan naar de doelstelling van een inflatiegemiddelde van 2 procent. Als de inflatie langere tijd beneden de 2 procent was uitgekomen, mocht die net zo lang boven de 2 procent uitkomen om weer op het langjarige trendpad van 2 procent uit te komen. Dat is inmiddels gelukt, over bijna elke periode komt de inflatie in de Verenigde Staten nu boven de 2 procent uit. Het gat is zelfs zo groot dat de hoge inflatie het vertrouwen in centrale banken op het spel zet.
Er is geen algemeen cijfer voor de inflatieverwachtingen. Er zijn verschillende indicatoren die voor verschillende onderdelen van de economie en over meerdere looptijden verschillende uitkomsten opleveren. Inflatieverwachtingen worden soms bepaald op basis van enquêtes en onderzoeken onder bedrijven en consumenten.
Populair is tegenwoordig om de inflatieverwachtingen te nemen die zijn gebaseerd op het rendementsverschil tussen inflatie-linked leningen en normale obligaties. Die laatste inflatieverwachtingen zijn vrijwel voortdurend veel lager dan de inflatieverwachtingen op basis van enquêtes. Dat komt in de eerste plaats omdat een kwart van de inflatie-linked leningen nog altijd op de balans van de Fed staan. Daardoor worden inflatieverwachtingen kunstmatig laag gehouden en creëert de Fed zelf de bevestiging dat het met het monetaire beleid de goede kant uit gaat.
Focus op korte termijn pijn
In de praktijk blijken consumenten en producenten zich helemaal niets aan te trekken van deze van financiële markten afgeleide lange termijn inflatieverwachtingen. Ooit gehoord dat er naar verwezen wordt in een CAO? Werknemers kijken bij het aanpassen van prijzen in contracten vooral naar de korte termijn pijn in de portemonnee, bijvoorbeeld hoe sterk energie- en voedselprijzen afgelopen jaar zijn gestegen en projecteren die stijging op de toekomst.
Werknemers baseren hun looneisen dus op het hier en nu, niet op wat op de financiële markten aan inflatie wordt verwacht. Nu is het gat tussen deze korte termijn inflatieverwachtingen en de lange termijn inflatieverwachtingen sterk opgelopen.
De centrale bank doet de hogere inflatieverwachtingen op korte termijn af als een gevolg van leveringsproblemen of het resultaat van het einde van de coronacrisis, maar het is opvallend hoe synchroon de kerninflatie en de loonontwikkeling begint te lopen met deze korte termijn inflatieverwachtingen. Dankzij de krappe arbeidsmarkt is vooral in de Verenigde Staten relatief eenvoudig om hogere lonen te bedingen.
De gig-economy groeit en er is vrijwel niemand die bij het van baan wisselen geen hoger salaris kan bedingen. De macht van de vakbonden is wellicht verbleekt bij het niveau in de jaren zeventig, maar via sociale media zijn in korte tijd eenvoudig acties te organiseren waar werknemers in de jaren zeventig alleen maar van konden dromen. De kracht van sociale media – zowel in de coronacrisis als in de Russische inval in Oekraïne – wordt wederom onderschat.
Goudhaartje komt niet terug
Financiële markten lijken er van overtuigd te zijn dat de centrale banken er op korte termijn in slagen om de inflatie terug te brengen naar het niveau van 2 procent. Dat blijkt althans uit de inflatieverwachtingen gebaseerd op het verschil tussen TIPS en normale obligaties. Dat zou kunnen als de centrale banken alles aan zouden doen om deze doelstelling te bereiken. Maar dat gaan ze niet doen.
De markt rekent erop dat de beleidsrente van de Fed piekt op een niveau van 3,3 procent en dat begin volgend jaar de rente alweer zal worden verlaagd. De huidige generatie heeft geen enkele ervaring met deze hoge inflatieniveaus en gelooft dat we weer terugkeren naar de tijden van Goudhaartje. Er is een te groot vertrouwen in centrale bankiers, dezelfde centrale bankiers die de afgelopen jaren aangetoond hebben er regelmatig naast te zitten.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Hij is één van de kennisexperts van Investment Officer.