Kunstmatige intelligentie brengt software-aandelen al maanden in beroering. Nu staan ook de Europese kredietmarkten onder druk en worden breuklijnen zichtbaar in delen van private credit die aan beleggers zijn verkocht als stabiel. ‘Als het softwareprobleem geïsoleerd blijft, kunnen markten het aan. Als het doorsijpelt naar de reële economie, dan zijn alle zekerheden weg.’
De verschuiving is duidelijk zichtbaar in met software verbonden leveraged loans, met name in de Verenigde Staten, maar ook in op retail gerichte private credit. De beslissing die Blue Owl Capital vorige week nam om de terugbetalingen in een van zijn kredietvehikels te beperken, onderstreept die spanning.
‘Als je in CLO’s wilt beleggen, in welke tranche dan ook, dan is Europa op dit moment aantrekkelijker dan de VS’, zegt Henry Craik-White, die bij Schroders verantwoordelijk is voor Europese leningen en high income credit-strategieën, tegen Investment Officer. Hij noemt daarbij de lagere structurele blootstelling in de regio aan AI.
Collateralized Loan Obligations, in een fonds herverpakte leningen, zijn verantwoordelijk voor het merendeel van de vraag naar bedrijfsleningen. Hun positionering is de afgelopen jaren verschoven, aldus de Schroders-expert. ‘CLO’s begonnen deze periode in met een overwogen positie in software, omdat dat werd gezien als stabiel en kasstroomgenererend’, aldus Craik-White. ‘Die perceptie is duidelijk ter discussie gesteld.’
Zowel de Amerikaanse als de Europese CLO-markt beleefden een recordjaar in 2025, met een nieuwe uitgifte van 60 miljard euro in Europa en 200 miljard dollar in de VS. Alsnog ligt de Europese CLO-markt dit jaar al voor op 2025, aldus Craik-White, verwijzend naar 17 miljard aan uitgifte in de eerste zes weken van 2026.
Ruimere spreads
Beleggers vrezen dat AI de winstmarge op abonnementsmodellen in de softwarebusiness zal drukken. Dat vertaalt zich volgens Craik-White naar ruimere spreads en strengere voorwaarden in leveraged finance.
Softwarebedrijven die obligaties uitgeven, stellen transacties steeds vaker uit nu banken hogere rendementen en strengere convenanten eisen. Beleggers vragen zich intussen nadrukkelijker af hoe houdbaar bepaalde verdienmodellen zijn in een context van versnelde technologische verandering. ‘De software-uitverkoop is het thema van dit jaar’, concludeert Craik-White. ‘Markten zitten in een modus van “eerst schieten, dan vragen stellen”.’
Als de pricing power van softwarebedrijven verzwakt terwijl de leverage hoog blijft, kunnen kapitaalstructuren die eerder conservatief leken, snel onder druk komen te staan. Tegelijkertijd integreren gevestigde softwarebedrijven AI in hun platforms, met het argument dat de technologie hun concurrentiepositie eerder zal versterken dan ondermijnen.
Onzekerheidspremie
‘AI creëert een onzekerheidspremie rond businessmodellen’, analyseert Craik-White. ‘De vraag is niet of AI ertoe doet, maar hoe snel het de pricing power verandert.’
‘De nieuwe CLO-uitgiftes die momenteel in de markt worden gezet, hebben een onderweging in softwareleningen, of zelfs geen enkele blootstelling aan software’, zegt hij. ‘Met 10 procent van je portefeuille die tegen 90 procent van de nominale waarde noteert, maak je weinig indruk bij beleggers.’
Europa versus VS
De Europese markt kent een andere risico-configuratie dan de VS omdat de blootstelling aan software materieel lager ligt. Bovendien zijn documentatiestandaarden in Europa historisch gezien strikter, wat agressieve liability management-transacties beperkt. In de VS komen die vaker voor. Daarnaast zijn Europese fondsen minder afhankelijk van retail-flows.
Intussen kan technologische disruptie in de VS sneller leiden tot herstructureringen. In Europa verlopen aanpassingen van de arbeidsmarkt doorgaans trager en complexer. ‘De snelheid van disruptie zal waarschijnlijk hoger liggen in de VS dan in Europa’, aldus Craik White.
Toch liggen de spreads in Europa momenteel hoger dan in de VS, ondanks een lagere directe blootstelling aan software. ‘Op basis van fundamentals is dat niet logisch’, aldus Craik-White.
Waarderingsdebat
De kernvraag is of de huidige spreads voldoende compensatie bieden voor disruptierisico. Delen van de Europese leningenmarkt betalen een rendement van zo’n 10 procent, een niveau dat in vergelijking met andere vastrentende segmenten al enige tijd niet is gezien.
‘De vraag is nu of die 10 procent voldoende compensatie is, of dat dit dé kans van de cyclus is’, zei Craik-White. ‘Als het softwareprobleem geïsoleerd blijft, kunnen markten het aan. Als het doorsijpelt naar de reële economie, dan zijn alle zekerheden weg.’