Beleggers scherpen de diversificatie van portefeuilles aan nu de inflatie op de rendementen van een breed scala aan beleggingscategorieën drukt. Grondstoffen staan tegen die achtergrond bekend als de ultieme inflatiehedge, maar slechts een handvol beleggers weet hoe deze markt gespeeld moet worden. ‘Een passieve oplossing is de moeite niet.’
Lang werden grondstoffen verguisd, maar die tijd is voorbij. Door de inflatoire druk zitten de prijzen van grondstoffen al ruim twee jaar in de lift. Vooral doordat de correlatie met andere beleggingscategorieën laag is, kijken steeds meer beleggers naar deze asset class.
Blootstelling aan grondstoffen kan op verschillende manieren in de portefeuille worden geïntegreerd. ‘Echter, het rendement is sterk afhankelijk van de manier waarop een belegger in deze categorie belegt.’ Dat stelt Ralph Sandelowsky, beheerder van het Commodity Fund van Achmea Investment Management, in een gesprek met Investment Officer. Hij handelt voor Achmea’s institutionele klanten middels futurecontracten op de termijnmarkt voor grondstoffen.
‘Aan passief is niets verdiend in deze markt’
Een vaak gehoord argument van “grondstoffensceptici” is dat er op de lange termijn weinig verdiend wordt aan deze activaklasse. Dat klopt inderdaad, zegt Sandelowsky (foto rechts). ‘Daarom is de termijn waarop gehandeld wordt de sleutel tot succes in deze hoek van de financiële markt.’
Als er al gealloceerd wordt naar grondstoffen, stelt hij, wordt er vaak gekozen voor een passieve oplossing, meestal in de vorm van een tracker. Daarbij wordt doorgaans gebruik gemaakt van kortlopende termijncontracten met expiratie over één maand.
Kortlopende termijncontracten zijn echter helemaal niet interessant voor beleggers die geld willen verdienen, stelt Sandelowsky. ‘Want de afloopdatum van het termijncontract dat je gebruikt in je strategie is extreem bepalend voor het rendement dat je gaat maken.’
‘Het rendement zit tussen de bakker en de boer’
Om de werking van de futuresmarkt voor grondstoffen uit te leggen, haalt Sandelowsky het voorbeeld aan van de handel in graan tussen een bakker en een boer. ‘Vanaf het moment dat een boer zijn gewas voor de komende oogst heeft gekozen loopt hij een grondstoffenprijsrisico. Dat risico kan hij afdekken door een termijncontract te verkopen voor een deel van zijn oogst. Hij gebruikt daarvoor een contract dat afloopt nadat hij heeft geoogst, dat is een contract met een termijn van vier tot zes maanden.’
Sandelowsky: ‘Aan de andere kant van de markt staat de bakker, voor wie de graanprijs een klein deel van zijn totale kosten is. De bakker heeft dus een minder sterke prikkel om het risico af te dekken. De boer en de bakker vinden elkaar niet wat betreft het volume, maar ze vinden elkaar ook niet qua looptijd van het termijncontract op graan.’
Dat gat moet volgens Sandelowsky gevuld worden door de financiële markt. ‘De standaard pensioenfondsbelegger koopt een kortlopend contract (doorgaans van een maand), maar daar concurreert hij met de bakker. Het kopen van leveringszekerheid met kortlopende contracten heeft alleen zin als je dat graan ook echt gaat gebruiken, en dat doet een pensioenfonds niet. Als je alleen maar naar het kortlopende stuk van die termijnmarkt gaat kijken, hoef je inderdaad niet in grondstoffen te beleggen. Daar is niets aan te verdienen.’
Korte futures vs. lange futures
Bron: Bloomberg
In de grafiek vertegenwoordigt de witte lijn, de S&P GSCI index die gebruik maakt van contracten met een looptijd van één maand, de “standaard” passieve benadering voor de beleggingscategorie grondstoffen. De blauwe lijn is de rendementsontwikkeling van dezelfde S&P GSCI index met contracten met een looptijd van vier maanden. De indices hebben dezelfde sector- en grondstoffenwegingen, dus het verschil ontstaat alleen door de langer lopende contracten.
Het rendement van de witte lijn is 1,06 procent per jaar. Het rendement van de blauwe lijn is 6,54 procent per jaar. Dit verschil ontstaat volgens Sandelowsky puur en alleen door gebruik te maken van termijncontracten die een looptijd hebben van vier maanden, in plaats van één maand. ‘Beleggers die maar lang genoeg passief beleggen, verdienen inderdaad niets.’
De beperkte rendementen zijn een doorn in het oog van Sandelowsky, die ervan overtuigd is dat je met goede benchmarkselectie en een actieve strategie bijzonder aantrekkelijke rendementen kunt behalen op de grondstoffenmarkt. ‘Het probleem waar wij tegenaan lopen, is dat iedereen altijd de witte lijn bedoelt als ze het hebben over grondstoffen. Maar omdat die tijdscomponent zo belangrijk is bij grondstoffen, en er geen aandacht aan wordt besteed, worden grondstoffen altijd in het verdomhoekje gezet door beleggers.’
Misvattingen
Een bijkomstig probleem is volgens Sandelowsky het negatieve imago dat grondstoffen hebben. ‘Onze handel is echter volledig neutraal, we hebben geen impact op het milieu.’
‘Wij werken namelijk met future-contracten, dus we kopen, verkopen, produceren of consumeren geen grondstoffen. De future-contracten die we gebruiken geven exposure naar het prijsrisico van grondstoffen, en hebben geen impact op het milieu. Er staan dus geen vaten olie of schuren met graan op onze balans. We handelen enkel in de rechten om de grondstoffen te verkrijgen in de toekomst. Logischerwijs verkopen we dat recht vóórdat hier in Zeist (hoofdkantoor Achmea IM, red) een container varkensbuiken geleverd wordt. We proberen als intermediair door prijsrisico te lopen, het gat in tijd tussen kopers en verkopers van grondstoffen te dichten.’
Veel beleggers hebben volgens Sandelowsky moeite om de eigenschappen van grondstoffen los te koppelen van het prijsrisico. Ze denken ten onrechte dat ze beleggen in bijvoorbeeld olie, en daardoor medeverantwoordelijk zijn voor uitstoot van CO2. Ook zijn de strategieën vanwege de extra tijdsdimensie vaak ingewikkeld voor potentiële beleggers.
Sandelowsky: ‘ik kan strategieën laten zien die over een periode van 15 jaar een rendement hebben van 25 procent per jaar met een lagere volatiliteit dan een aandelenbelegging. Maar, daar zit leverage in, daar zit short gaan in en daar zitten derivaten in. Dat lijkt heel eng, maar is uitstekend geconstrueerd vanuit risico managementperspectief. Echter, dat soort strategieën krijg ik niet verkocht. Het is voor veel beleggers té complex.’
Sandelowsky ziet het als zijn missie om te laten zien dat met een zorgvuldige, systematische opbouw, de grondstoffenmarkten kansen bieden voor institutionele beleggers, waarbij het short gaan juist risicoverlagend werkt en leverage ervoor dient om op het gewenste risicprofiel uit te komen.
Rendementen
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
Standaarddeviaties op jaarbasis
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
|
Bron: Achmea IM