US-Vermögensverwalter sind sich in einem Punkt einig: Das kurze Ende der US-Zinskurve ist derzeit der Ort, an dem sich Anleger aufhalten sollten. Die Gründe dafür sind jedoch sehr unterschiedlich.
Laut Laura Cooper, Head of Macro Credit bei Nuveen, ist es unwahrscheinlich, dass die Federal Reserve jene aggressiven Zinssenkungen durchführen wird, die die Märkte eingepreist haben. Guillermo Felices, globaler Investmentstratege bei PGIM, hält es dagegen für sehr wahrscheinlich, dass die Fed noch großzügiger sein wird als vom Markt erwartet.
Beide Strategen stimmen jedoch darin überein, dass das kurze Ende der Kurve für Anleger die beste Wahl bleibt, egal in welche Richtung sich die Fed bewegt. „Man kann nicht erwarten, dass die Fed dovisher ist als der Markt“, sagt Cooper in einem Interview mit Investment Officer. „Am kurzen Ende zu bleiben ist der beste Weg, um Renditen ohne unnötige Volatilität zu erzielen.“
Die Attraktivität von kurzfristigen US-Treasuries nehme auch für europäische Anleger zu, meint Cooper. Sinkende Absicherungskosten machen festverzinsliche US-Anleihen währungsbereinigt attraktiver. Da der Euro in diesem Jahr an Boden gewonnen hat, ist die effektive Rendite von Dollar-Anlagen höher als im Jahr 2023.
Weniger Zinssenkungen erwartet
Zu Beginn des Sommers rechneten die Händler noch mit sechs bis sieben Zinssenkungen der US-Notenbank bis 2026. Mittlerweile ist diese Zahl auf etwa vier gesunken. Cooper betont, dass sich die aktuelle Dynamik von früheren Zyklen unterscheide. In der Vergangenheit habe die Fed Zinssätze gesenkt, um ein schwächelndes Wachstum zu stützen, was häufig zu einer steigenden Nachfrage nach langfristigen Staatsanleihen geführt habe.
„Diesmal haben wir es mit einer höheren Inflation zu tun und sind mit einer ganz anderen Haushaltsdynamik konfrontiert, mit hohen Defiziten“, sagt sie. Infolgedessen muss am langen Ende eine höhere Risikoprämie eingebaut werden. Das deutet auf strukturell höhere Zinssätze hin, wobei die langfristigen Zinsen wahrscheinlich hoch bleiben werden.“
Felices warnt hingegen, dass eine Abschwächung des Wachstums die Fed zwingen könnte, noch weiter zu gehen. Im Basisszenario von PGIM senkt die Fed die Zinssätze zweimal in diesem Jahr und zweimal Anfang 2026, wodurch sich der Leitzins in Richtung 3 Prozent bewegt. „Wir sehen eine Abschwächung der US-Wirtschaft auf etwa 1 Prozent Wachstum“, sagt Felices. „Grund genug für die Fed, zu dem Schluss zu kommen, dass eine zusätzliche Lockerung erforderlich ist.“
Für ihn liegt das Hauptrisiko nicht nur in weiteren Zinssenkungen, sondern vor allem in der Gefahr, dass die Fed über den sogenannten neutralen Zinssatz hinausgeht. PGIM schätzt, dass das Niveau, bei dem die Politik die Wirtschaft weder stimuliert noch bremst, bei etwa 2,5 Prozent liegt. „Die Wahrscheinlichkeit, dass wir unter den neutralen Zins sinken, liegt bei 40 Prozent“, meint Felices. Dies wäre ein klares Zeichen dafür, dass die Fed noch großzügiger handelt, als es der Markt erwartet.
Rechnen in der Zinskurve
Beide Strategen betonen, dass die aktuellen Zinssätze am kurzen Ende der Kurve einen ausreichenden Ausgleich bieten, um lange Laufzeiten zu vermeiden. Zweijährige US-Staatsanleihen notieren bei 3,5 Prozent, während ein- und dreimonatige Staatsanleihen rund 4 Prozent abwerfen. Dies bietet stabile Einnahmen, ohne Schwankungen der langfristigen Zinssätze ausgesetzt zu sein.
Cooper weist darauf hin, dass große Haushaltsdefizite das lange Ende in diesem Zyklus besonders anfällig machen. Die höhere Emission langfristiger Anleihen und die Ermüdung der Anleger drücken die Nachfrage. „Das kurze Ende bietet reinen Carry ohne die gleiche Anfälligkeit“, sagt sie.
Hohe Inflation schränkt Fed ein
Andere Strategen stimmen dem zu. Kathy Jones, Chefstrategin für festverzinsliche Wertpapiere bei Charles Schwab, argumentiert, dass eine Inflation von etwa 3 Prozent wenig Spielraum für eine Senkung der langfristigen Zinsen lasse. Wenn die Fed unter diesen Umständen die Geldpolitik lockere, laufe sie Gefahr, die Inflationssorgen zu schüren, die die langfristigen Zinssätze hoch halten.
Nach Ansicht von Yung-Yu Ma von PNC hängt viel von den Gründen für die Zinssenkungen ab. „Wenn die Senkungen auf eine Abschwächung des Wachstums zurückzuführen sind, sinken die langfristigen Zinsen meist. Aber wenn sie bei anhaltend starkem Wachstum oder politischem Druck stattfinden, dann steigen die langfristigen Zinsen“, sagt er gegenüber Morningstar.
Auch Pimco klingt vorsichtig. Andrew Balls, CIO Global Fixed Income, schreibt in seinem zyklischen Ausblick: „Unser Fokus liegt auf einem möglichen Bull-Steepening durch Rallys am kurzen Ende und nicht auf einem Bear-Steepening durch Verkäufe am langen Ende.“ Der Anleihengigant hält dennoch an einer übergewichteten Position im Fünfjahressegment der US-Kurve fest.
Kredite als Alternative
Anleger, die sich mit einer Durationsposition in US-Treasuries nicht wohlfühlen, weichen laut Nuveen auf Unternehmensanleihen aus. Starke Bilanzen sind nach Ansicht des Fondshauses eine sicherere Wahl als Staatspapiere, die durch fiskalische Risiken belastet sind. Darüber hinaus sieht Nuveen einen Wert in verbrieften Krediten, z. B. gewerblichen und privaten Hypothekenanleihen, deren Fundamentaldaten trotz der Senkung der Fed solide bleiben.
Cooper bezeichnet den „langsamen, stetigen Anstieg“ der Arbeitslosigkeit als ungewöhnlich und warnt, dass eine stärkere Verschlechterung die in Aktien und Krediten eingepreiste Widerstandsfähigkeit untergraben könnte. Es besteht jedoch auch das umgekehrte Risiko: Starke Konsumausgaben und KI-getriebene Investitionen könnten das Wachstum tatsächlich zu stark anheizen, weshalb die Fed gezwungen wäre, die Zinssenkungen zu drosseln, und die langfristigen Zinssätze unter Aufwärtsdruck bleiben.