Les investisseurs dans les fonds evergreen ne savaient apparemment pas vraiment dans quoi ils s’embarquaient lorsqu’ils confiaient leur argent à ces véhicules « semi-liquides » qui investissent sur les marchés privés. Après Blue Owl, deux autres grands fonds de crédit privés (Blackstone et Blackrock) ont été confrontés à un excès de demandes de rachat la semaine dernière.
Les investissements sur les marchés privés se sont « démocratisés » ces dernières années, avec la promesse que les excellents rendements obtenus par les investisseurs institutionnels grâce à ces marchés seraient également accessibles aux investisseurs individuels. Plusieurs banques privées, family offices et gestionnaires d’actifs du Benelux ont réalisé des avancées significatives dans ce domaine au cours des deux dernières années. Pour ce faire, ils utilisent souvent des fonds evergreen, des véhicules qui se distinguent, entre autres, par des frais d’entrée moins élevés que les fonds traditionnels à capital fixe. Ils se qualifient eux-mêmes de « semi-liquides ».
Cette caractéristique est au cœur de la « panique sur l’evergreen » qui a frappé les grands gestionnaires d’actifs américains ces dernières semaines. Les fonds de crédit privés de Blue Owl, Blackstone et Blackrock, respectivement, ont reçu tellement de demandes de rachat qu’ils n’ont pas pu les satisfaire conformément à leurs propres règles. Ces règles prévoient qu’un maximum de 5 % du capital social peut être racheté par trimestre. Toutefois, cela n’a pas suffi aux investisseurs du fonds HPS Corporate Lending Fund (HLEND) de Blackrock : de ce fonds – dont la juste valeur s’élevait à 25,6 milliards de dollars fin janvier – 9,3 % des actionnaires ont souhaité sortir au cours de ce premier trimestre. Malheureusement, le fonds a annoncé que seuls les 5 premiers points de pourcentage qui en feront la demande se verront restituer leur argent. Le reste des investisseurs peuvent retenter leur chance au deuxième trimestre 2026.
Blackrock est le troisième grand gestionnaire d’actifs concerné, après l’annonce quelques jours plus tôt du désengagement des investisseurs dans les fonds de crédit privé de Blue Owl et de Blackstone. Tout comme Blackrock, Blue Owl a gardé son guichet fermé après le versement de la limite de 5 %, mais Blackstone a déclaré qu’elle répondrait à toutes les demandes de rachat. Il s’agit d’environ 7,5 % du capital social. Cela n’a pas empêché Blackstone de subir (aussi) un coup dur sur le marché boursier. D’ailleurs, les gestionnaires d’actifs détenant d’importants fonds de crédit privé étaient sous le feu des critiques depuis un certain temps. Ensemble, ils ont vu fondre des dizaines de milliards de capitalisation boursière le mois dernier.
Baisse du cours des actions des principaux gestionnaires d’actifs américains
« Non liquide par définition »
Peut-on parler de crise du marché du crédit privé ? Les autorités de surveillance et les experts du marché mettent en garde depuis un certain temps contre la surcapacité des fonds de prêts et d’actions privés. Koen Ronda, responsable des marchés privés chez IBS Capital Allies, qui gère environ 6 milliards d’euros pour le compte de clients, rejette cette suggestion. « On pouvait voir venir ce qui se passe aujourd’hui. Il ne s’agit pas d’une crise générale du crédit privé, mais d’une crise pour ce type de fonds d’investissement. Et à juste titre, car offrir une liquidité continue sur les marchés privés est de toute façon une mauvaise idée. Les investissements sur les marchés privés sont, par définition, illiquides. L’intérêt de l’investissement privé est de donner aux entreprises et aux gestionnaires de fonds le temps de réaliser leur croissance. Dans cette optique, vous cherchez à attirer des investisseurs capables de laisser leur argent dans un fonds pendant cinq à dix ans. »
La « semi-liquidité » offerte par les fonds evergreen est appelée par M. Ronda « liquidité fantôme ». « Le gestionnaire doit recourir à toutes sortes de subterfuges pour répondre aux demandes de rachat, ce qui n’est jamais bon pour le rendement global, ni pour les entreprises dans lesquelles il investit ou auxquelles il prête de l’argent. Dans le pire des cas, vous pouvez être contraint de vendre à des prix provisoires défavorables. Cela ne profite à personne. »
Le fait que les investisseurs soient avertis à l’avance des plafonds de liquidité n’y change rien, selon Koen Ronda. « Il faut leur faire comprendre clairement que les marchés privés ne sont tout simplement pas liquides. Lorsque vous choisissez les marchés privés, vous optez pour un engagement à long terme, et non pour une solution rapide. »
« Un ajout important »
Michiel Elshof, responsable des produits de marchés privés chez ING, voit les choses différemment. ING a proposé plusieurs fonds evergreen depuis 2023, dont un fonds de crédit privé européen de Blackstone. La banque a reçu un certain nombre de questions de clients ces derniers jours, a déclaré M. Elshof, mais cela n’a donné lieu à aucune demande de rachat. « Nous ne voyons aucun mouvement sur ce front pour le moment. La plupart de nos clients constituent en réalité leur portefeuille diversifié sur les marchés privés, à partir d’un investissement initial modeste. Par ailleurs, nous n’avons aucune inquiétude quant à la qualité de nos gestionnaires. Plusieurs facteurs ont contribué à cette évolution aux États-Unis, avec des doutes sur les concentrations dans le secteur des logiciels et l’impact de l’IA, par exemple, combinés à la focalisation sur des fonds spécifiques de Blue Owl. »
Le fait que les gestionnaires d’actifs doivent maintenant « décevoir » leurs investisseurs parce qu’ils ne peuvent pas offrir plus de 5 % de liquidité trimestrielle est précisément une caractéristique essentielle de ce type d’investissement, a souligné M. Elshof. « Nous restons convaincus que ces types de fonds constituent un complément important aux possibilités d’investissement sur les marchés privés. Bien sûr, ils sont axés sur le long terme, mais ils offrent à l’investisseur une flexibilité supplémentaire. Par ailleurs, le plafond est également là pour protéger l’investisseur et les investissements eux-mêmes : offrir plus de liquidité signifierait une plus grande probabilité de ventes forcées d’investissements, ce qui se ferait au détriment des rendements ». ING n’a-t-elle donc aucune raison de douter de cet instrument ? « Au contraire, affirme M. Elshof, les différents types de fonds peuvent très bien coexister. »