Gedreven door almaar afnemende rendementen en steeds strengere kapitaaleisen namen Nederlandse, Belgische, Franse en Duitse verzekeraars de afgelopen jaren massaal afscheid van staatsobligaties. De vrijkomende middelen zijn met name geïnvesteerd in bedrijfsobligaties en private debt.
Alleen bij Belgische verzekeraars nemen staatsobligaties in 2025 nog een fors deel van de balans voor hun rekening: 59 procent. Vijf jaar geleden was dat 70 procent. In absolute termen gaat het om een vermindering van 149 miljard naar 101 miljard euro, bijna een derde. In Nederland daalde de beleggingen van verzekeraars in staatsobligaties in vijf jaar met 50 procent, van 43 naar ruim 21 miljard euro. In Frankrijk en Duitsland gaat het om dalingen van 33 procent, in totaal zijn dat honderden miljarden euro.
De cijfers komen uit de kwartaalrapportages die verzekeraars moeten aanleveren aan de Europese toezichthouder Eiopa, in het kader van toezichtsrichtlijn Solvency II. Wim Nagler, hoofd verzekeraars EMEA bij Schroders, zocht voor Investment Officer uit hoe de grote verzekeraars in Nederland, België, Frankrijk en Duitsland de afgelopen jaren reageerden op de veranderende marktomstandigheden én de veranderende kapitaaleisen.
Belegd vermogen Europese verzekeraars, in miljarden euro
Verhaal apart
Als belegger zijn verzekeraars een verhaal apart, want ze kunnen niet hun eigen afwegingen maken tussen risico en rendement. Nagler: ‘Solvency II schrijft per beleggingscategorie voor hoeveel kapitaal achter de hand gehouden moet worden. Die kapitaalseisen leggen een grote druk op het rendement.’ Zo lijkt private equity zeer geschikt voor langetermijnbeleggers zoals verzekeraars, maar daarvoor moet 49 procent opzij worden gelegd. Aandelenbeleggingen eisen 40 procent aan ‘dood kapitaal’. Het rendement op dergelijke asset classes moet dus minimaal het dubbele zijn van categorieën zoals staatsobligaties, willen ze interessant zijn.
Assetallocatie Europese verzekeraars einde Q1 2025
Toch vond de afgelopen jaren een verschuiving plaats vanuit staatsobligaties richting andere beleggingen, waaronder aandelen. Maar het zijn met name bedrijfsobligaties en private debt – en in bescheiden mate vastgoed – die profiteerden, stelt Nagler. ‘De jaren met minimale of zelfs negatieve rentes dwongen verzekeraars uit te kijken naar alternatieven. Maar ze hielden een voorkeur voor vastrentend, die categorie blijft 80 tot 90 procent van hun balans uitmaken. Directe leningen kwamen sterk opzetten en bedrijfsobligaties, ook in high yield. En Belgische en Franse verzekeraars ontdekten de Nederlandse hypothekenmarkt.’ Nederlandse verzekeraars bouwden hun belangen in die categorie juist af, mede onder druk van pensioenfondsen die de afgelopen jaren flink aan de weg timmerden met woningleningen.
Infrastructuurfondsen
Naast direct lending werden ook andere vormen van private debt populairder, met name infrastructuurfondsen. In Frankrijk verdubbelden die beleggingen in vijf jaar, tot meer dan 25 miljard euro. Nederlandse verzekeraars vonden deze beleggingen vijf jaar geleden nauwelijks interessant, maar zijn daar nu voor ruim 2,3 miljard euro in belegd. Het is een categorie waar Schroders zich sinds 2012 al sterk voor maakt, vooral in het sub-investment-grade-segment. ‘De kapitaalseisen voor dat segment zijn gunstig’, aldus Nagler. ‘En we verwachten dat het regime nog soepeler wordt. De herziening van Solvency II, die in 2027 ingaat, is namelijk nog niet helemaal afgerond. Er wordt volop gesproken over hoe de details moeten worden ingevuld en de kapitaalseisen voor infrastructurele investeringen vormen daar een belangrijk onderdeel van.’
‘Belgische en Franse verzekeraars ontdekten de Nederlandse hypothekenmarkt’
De wens van de Europese Unie om de Europese economie verder te stimuleren ligt daar mede aan ten grondslag, net zoals de eerder gesloten Green Deal. ‘Ook infrastructurele projecten in het kader van bijvoorbeeld klimaatverandering, energietransitie en circulaire economie zouden voor verzekeraars beter belegbaar moeten worden gemaakt’, vindt Nagler.
Schroders ontvangt infrastructuur-mandaat van 425 miljoen van APG
APG heeft Schroders Capital in september van dit jaar een mandaat van 425 miljoen euro gegeven om te beleggen in leningen aan infrastructuurprojecten in thema’s zoals klimaatverandering, circulaire economie, energietransitie, afvalverwerking en veiligheid op de werkplek. Het betreft een nieuwe strategie van Schroders die APG als ‘hoeksteeninvesteerder’ ondersteunt. De strategie is gericht op hoogrenderende infra, gespreid binnen verschillende Europese sectoren in het mid-market-segment, aldus Schroders. Voor APG is het in de impactportefeuille de eerste stap in infrastructurele leningen, door de vermogensbeheerder aangeduid als ‘real asset credit’.
Daarnaast staat het vergemakkelijken van securitisaties op het wensenlijstje van verzekeraars. Het gaat dan zowel om het vergroten van de mogelijkheden van banken om risico’s van hun balans te verplaatsen naar beleggers, als om het kapitaalbeslag wanneer die beleggingen eenmaal op de balans van een verzekeraar staan. Nagler: ‘Nu kan het voorkomen dat een high-yield-lening een kapitaalbeslag van 20 procent vraagt, terwijl een securitisatie met een AAA-rating van dergelijke leningen een beslag van 36 procent eist.’
‘Verzekeraars hebben dan wel een andere functie in het financiële systeem – ze moeten vooral zekerheid bieden – maar dat is geen reden om elk mogelijk risico in het beleggingsbeleid uit te bannen´
Dergelijke eisen gaan ten koste van het rendement dat verzekeraars op hun beleggingen kunnen halen. In Nederland protesteren levensverzekeraars daar tegen, omdat ze de concurrentie met pensioenfondsen verzwaren. Die kunnen immers wel bijvoorbeeld 50 procent van hun portefeuille in aandelen beleggen. Nagler: ‘Verzekeraars hebben dan wel een andere functie in het financiële systeem – ze moeten vooral zekerheid bieden – maar dat is geen reden om elk mogelijk risico in het beleggingsbeleid uit te bannen. Dan blijft er immers ook geen rendement over.’